(Teleborsa) – Le valutazioni del mercato azionario statunitense ed in parte anche di quello europeo, spinte dall’entusiasmo per l’intelligenza artificiale, sono destinate con elevata probabilità ad una correzione, con possibili ricadute negative sui mercati dell’area dell’euro. È quanto affermano cinque economisti della BCE – Malin Andersson, Johannes Breckenfelder, Stefano Corradin, Kalin Nikolov e Maria Antonietta Viola – in un post pubblicato sul blog della Banca centrale europea.
Gli autori osservano che le valutazioni del mercato azionario statunitense, misurate dal rapporto CAPE (price/earnings corretto per il ciclo), sviluppato da Robert Shiller, sono attualmente prossime ai massimi storici e comunque su livelli osservati l’ultima volta durante la bolla delle dot-com. Anche le valutazioni azionarie dell’area euro sono aumentate, anche se in misura minore.
Due le spiegazioni teoriche
La ricerca economica richiamata dagli autori offre due letture complementari dei cicli di boom e crollo che hanno accompagnato le rivoluzioni tecnologiche: dalle ferrovie ottocentesche all’elettricità e alla radio negli anni Venti, fino alla “dot-com era” degli anni Novanta. In ogni caso, entrambe le ipotesi implicano una correzione futura ed il momento esatto non è prevedibile ex ante.
La prima lettura è quella razionale: l’elevata incertezza sulla produttività di una nuova tecnologia genera un “option value” che spinge al rialzo le valutazioni dei primi adottanti. È il caso del titolo Nvidia, salito di venti volte dal 2022. Anche in caso di successo della tecnologia, però, i prezzi possono poi scendere: con la diffusione della tecnologia, l’economia diventa non diversificabile e gli investitori chiedono un premio al rischio più elevato, effetto che storicamente tende a prevalere sulla crescita degli utili.
La seconda lettura è comportamentale: investitori eccessivamente ottimisti spingono i prezzi oltre i fondamentali, e il successivo rientro può risultare più brusco.
L’esposizione dell’area euro
I cinque autori si interrogano anche sulla possibile esposizione dell’Area Euro, analizzando i canali di trasmissione. Il primo canale di trasmissione è l’esposizione diretta e indiretta ai titoli delle cosiddette Magnificent Seven (Alphabet, Amazon, Apple, Tesla, Meta Platforms, Microsoft e NVIDIA), dominanti negli indici globali come l’MSCI World.
Secondo dati BCE, la maggior parte delle esposizioni dell’area euro passa attraverso fondi comuni ed ETF anziché detenzioni dirette. Le famiglie dell’area euro, che indirizzano risorse crescenti verso ETF a basso costo, presentano circa 440 miliardi di euro di esposizione ai titoli tecnologici statunitensi, non necessariamente consapevoli del rischio di concentrazione. Esposizioni significative sono in capo anche a imprese di assicurazione e fondi pensione.
La struttura basata sui fondi è essa stessa un canale di propagazione: una correzione marcata può costringere i fondi a vendere attività per far fronte ai riscatti, prima liquide e poi illiquide, alimentando ulteriori ribassi. Per questo, avvertono gli autori, si tratta di una questione di stabilità finanziaria. Lo scenario più severo è quello in cui la correzione azionaria coincida con un’instabilità di mercato più ampia: a differenza dell’episodio dot-com, il punto di partenza odierno lascia margini nettamente minori per ridurre i tassi di interesse o per interventi di politica fiscale.
Il quadro dell’Area Euro
Sul fronte europeo, i multipli restano considerevolmente inferiori a quelli statunitensi e il contesto macroeconomico del settore delle tecnologie dell’informazione e della comunicazione appare resiliente rispetto agli anni della bolla: produttività e mark-up in aumento, clima di fiducia nei servizi digitali non euforico, adozione dell’IA da parte delle imprese in crescita a pochi anni dal lancio di ChatGPT nel 2022. Nell’ultimo decennio l’incremento complessivo degli investimenti digitali nell’area euro è stato più di tre volte la crescita cumulata del Pil.
La prevalenza di titoli della “old economy” nei listini europei riduce il rischio di una crisi di origine interna, ma – concludono gli autori – la storica e stretta correlazione tra i mercati statunitensi ed europei implica che una correzione americana non lascerebbe indenne l’area euro, con possibili effetti su fiducia, condizioni di finanziamento e assunzioni.